朱益民
IPO審核上會臨門一腳，中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部暫停表決的哨聲驟然響起。
5月14日晚，中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部發(fā)布《發(fā)行審核委員會2012年第88次會議審核結(jié)果公告》，信息產(chǎn)業(yè)電子第十一設(shè)計研究院科技工程股份有限公司(下稱電子十一院)(首發(fā))暫緩表決。
在業(yè)內(nèi)，IPO項目暫緩表決格外引人注目，多家券商投行保薦人士告訴記者：“IPO項目臨上會時被暫緩表決，通常是有重大意外事件發(fā)生，且多與遭實名舉報有關(guān)�！�
業(yè)內(nèi)人士分析，公司股份改制存在不規(guī)范之處，尤以35名高管以2.2元/每元注冊資本受讓被代持員工股權(quán)嫌疑最大，很可能是因此引發(fā)重大利益沖突。
本報記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，電子十一院不僅改制股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格定價蹊蹺，而且存在資產(chǎn)質(zhì)量不高、募集資金使用項目不盡合理之瑕疵。
低價股權(quán)轉(zhuǎn)讓
為上市，電子十一院于2010年4月13日召開全體員工持股人大會。
該次員工持股人大會決議：同意按照公司上市工作的要求，解決公司改制至今存在的委托持股問題；同意聘請審計機構(gòu)對公司截至2009年12月31日的凈資產(chǎn)進行審計，并根據(jù)審計的凈資產(chǎn)值按一定比例的溢價確定員工股東隱名股權(quán)的轉(zhuǎn)讓價格；同意本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格以2009年度公司經(jīng)審計的每股收益的6倍計算，即每一元注冊資本的轉(zhuǎn)讓價格為人民幣2.2 元。
此次會議后，電子十一院822名員工持有的全部隱名股權(quán)，9761.9426 萬元出資額，共計48.8097%的股權(quán)，最終被以人民幣2.2元的每一元注冊資本轉(zhuǎn)讓價轉(zhuǎn)至劉勝春等35名中高層管理人員名下。
盡管電子十一院在招股說明書中聲稱，員工股東隱名股權(quán)的清理工作建立在平等、自愿、公平原則基礎(chǔ)之上，但2.2元的轉(zhuǎn)讓定價還是低得令人吃驚。
據(jù)公司披露，2.2元的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格是以公司2009年每股收益0.35元溢價6倍計算得出，這一股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價水平不僅大大低于當時IPO發(fā)行定價動輒四五十倍市盈率的估值，而且比私募股權(quán)基金突擊入股平均12—15倍數(shù)市盈率的水平都低了一半。
眾所周知，靜態(tài)市盈率估值只是公司股權(quán)市場估值定價的參照指標之一，更為重要的指標是公司未來的盈利能力和增長潛力。
2010年，電子十一院實現(xiàn)營業(yè)收入296331.61萬元，歸屬母公司凈利潤16890.11萬元，同比分別增長180%、127%。每股收益則從2009年的0.35元猛增至0.80元，到了2011年，其每股收益更是進一步增至0.97元。
若按公司2010年的每股收益水平測算，每一元注冊資本出資轉(zhuǎn)讓價格的動態(tài)市盈率只有2.75倍。
公司招股說明書顯示，本次IPO擬發(fā)行7000萬股，募集資金投資項目所需資金總額為91100萬元，以此推算電子十一院管理層給出的公司股權(quán)最低發(fā)行價應(yīng)為13.01元，所對應(yīng)的心目中的靜態(tài)市盈率則為13.4倍。
由此觀之，35名公司中高層管理人員從員工手中受讓的股權(quán)價格難言公平。
資產(chǎn)質(zhì)量堪憂
招股說明書顯示，2011年電子十一院總資產(chǎn)1832433751.92元，固定資產(chǎn)110701818.95元，占總資產(chǎn)比例6.04%。
電子十一院本身即為輕資產(chǎn)類型的公司，固定資產(chǎn)比例不高本無可厚非，但在其名為經(jīng)營性資產(chǎn)的固定資產(chǎn)包中，竟包含著大量的非經(jīng)營性資產(chǎn)。
截至2011年12月31日，電子十一院共計擁有127處房產(chǎn)，相關(guān)房產(chǎn)取得方式分為購買和自建兩類。
相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，127處房產(chǎn)中，不能直接為其帶來任何經(jīng)濟效益的住宅或居住類房產(chǎn)共計104處，占其全部房產(chǎn)比例高達81.8%，折合建筑面積總計18396.8平米；公司用于經(jīng)營用的辦公、廠房、科研、商業(yè)房產(chǎn)建筑面積分別為8027.99平米、11821.6平米、2323.55平米、2353.3平米。
非經(jīng)營性房產(chǎn)建筑面積占全部房產(chǎn)建筑面積的比例高達42.85%，比任何一項經(jīng)營辦公用房所占房產(chǎn)面積都多，這樣的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)令人心生疑慮。
業(yè)內(nèi)人士認為，作為國企改制上市公司，由于歷史原因，在其資產(chǎn)包中可以保留一部分非經(jīng)營性資產(chǎn)，但不應(yīng)比例過大。
深圳某券商的一位投行保薦代表人士指出：“固定資產(chǎn)包中非經(jīng)營資產(chǎn)占比高達40%以上，在上市改制時，相關(guān)保薦中介機構(gòu)應(yīng)該建議進行適當剝離。”
而上述上海券商投行總部負責人則表示：“它屬于輕資產(chǎn)公司，一旦將非經(jīng)營資產(chǎn)大量剝離，公司的資產(chǎn)規(guī)�？赡軙艿捷^大影響，尤其是對公司的凈資產(chǎn)規(guī)模影響更大。受此影響，公司的資產(chǎn)負債比例、融資規(guī)模都可能會變得沒有現(xiàn)在這樣好看�！�
那電子十一院將大量非經(jīng)營資產(chǎn)計入固定資產(chǎn)意欲何為？
值得關(guān)注的是，上市前，主營業(yè)務(wù)為工程承包、設(shè)計服務(wù)的電子十一院，竟然在全國范圍內(nèi)大面積受讓土地或房產(chǎn)。
2011年4月，受讓位于四川省綿陽市涪城區(qū)的建筑面積共計1837.02平方米的房產(chǎn)；2011年9月，受讓位于合肥市合經(jīng)區(qū)的建筑面積共計3006.8平方米的房產(chǎn)；2011年11月，在西安市競得一處國有土地使用權(quán)，面積為5344.2平方米；2010年12月，受讓了位于武漢市東湖新技術(shù)開發(fā)區(qū)的建筑面積共計4717.10平方米的房產(chǎn)。
需要說明的是，上述房產(chǎn)雖然已經(jīng)計入公司固定資產(chǎn)報表，但截至招股說明書簽署之日上述四處房產(chǎn)均未取得權(quán)屬證明。
其招股書稱，融資能力不強為制約公司發(fā)展的重要瓶頸，但為什么在上市前如此密集獲得房產(chǎn)呢？
有業(yè)內(nèi)人士直言不諱地指出，很可能是為了盡快做大資產(chǎn)規(guī)模以滿足相關(guān)上市標準，同時也為了擴大公司股本規(guī)模，通過IPO募集更多資金。
募資投向被質(zhì)疑
其招股書顯示，本次IPO募集資金項目共有四個，擬投資項目分別為：成都總部高新技術(shù)工程中心項目、華東新能源研發(fā)中心項目、西北電子材料工程中心項目、東南區(qū)區(qū)域中心改造升級項目，投資總額合計91100萬元。
一位上市公司高管說：“一個上市公司的研發(fā)中心建一個就可以了，基本上都是以此為由多募集些資金，所有募集資金都投資建設(shè)研發(fā)中心，這種做法夠強悍�！�
公司募集資金使用計劃顯示，9.1億元的募集資金，用于研發(fā)的費用投入7373萬元，僅占募集資金總額的8.1%，軟件費用4165萬元，占全部募集資金的比例僅為4.94%，補充流動資金為3.45億元，固定資產(chǎn)投入也就是蓋辦公大樓4.5億元。
分析人士認為，電子十一院建設(shè)研發(fā)中心只是圈錢借口，真實動機是先蓋辦公樓，剩下的錢再用于補充流動資金。
電子十一院對東南區(qū)區(qū)域中心改造升級項目情況顯示，公司擬新購房產(chǎn)3750/平方米，單價2.2萬元/平方米，房產(chǎn)購置投資額為8250萬元；裝修單價0.2萬元/平方米，裝修工程投資額750萬元，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資9000萬元。
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